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    “五穷六绝七翻身”?5月:你看我还有机会吗?

    2022-05-11 08:03  中国基金报


    4月27日,我們邀請的分享嘉賓是好買財富旗下新方程投資公司投資總監曾令華做客粉絲會,與大家談談在底部如何優化自己的基金投資。

    作為業內資深的基金研究人士,他曾經擔任好買基金研究中心總監,從事私募、公募基金研究和投資十余年,走訪調研過公私募基金經理數百人,既熟悉基金經理的操作風格,同時對基金組合投資擁有豐富的實踐經驗。對于如何選基金和基金經理,他有著自己獨到的看法。

    活動正式開始前,曾令華針對近期的市場變動,分享了自己對于市場的最新看法:

    “從公司股價的角度來講,我們經常有個簡化的公式:價格=PE(市盈率)*EPS(每股凈收益),它實際上指出了我們最終業績的來源。從估值上來看,不管是滬深300,還是中證500、中證800,都已經到了絕對估值和相對估值都比較低的位置。一季報出來,公司業績整體上還不錯,市場下跌可能和對未來遠期的預期有關系,現階段發生的國內、外一些事件,可能引起對未來預期的一些改變。

    回顧過去的歷史,從獲取收益的角度來講,買得便宜是很關鍵的事情,現在基本處于非常便宜的時間段。比如把滬深300市盈率的倒數和10年期國債收益率的比值來看,在歷史上,股債收益比大于3的時候,股市的機會都大于風險。從歷史上來看,2012年9月、2013年6月都是這個點位,都有波不小的上漲。4月26日收盤,股債收益比是3.12,從歷史上的最低值來看,也只有7%的下跌。從這個角度來講,市場的確估值比較低,那么未來獲益的可能性會更大。如果我們不需要現在把錢取出來用,那么從現在往后看,漲的可能性更加大。

    我經過2008年、2015年、2018年的暴跌。的確在當下,我們往往會把現在的收益長期化,這樣你是非常痛苦的。但投資最主要是在你賣出的那一刻,如果比你投資的成本低,那你就獲益了。所以現在下跌是不是你要選擇賣出的點,如果現在這個賣出點讓你覺得很痛苦,如果你有很多賣出點可以選擇,堅持一下,一年之后大概率可能有個比較好的收益。用2018年12月31日的估值底,來算它的合理估值,未來股指的漲幅和利潤相比,可能也有15~20的漲幅。

    基金君整理了當天活動的文字實錄,與您分享。

    中國基金報 童石石


    01

    “五窮六絕七翻身”?

    5月:你看我還有機會嗎?



    中國基金報粉絲問:都說五窮六絕七翻身,5月份還有機會嗎?

    曾令華:“五窮六絕七翻身”講的是日歷效應,的確在A股上有一些比較神奇的日歷效應,比如“缺口必補”、“春季行情”、“周四魔咒”,而且統計上的確數據具有一定的顯著性,有很多數據的確在那天表現比較弱一點。從我自己的觀察來看,市場只是總體上呈現這樣的特征,但是這些特征又很難被利用,你很難因為知道這些東西而去賺錢,因為它每一次表現可能早幾天和晚幾天。

    比如去年年底,大部分人喊春季行情,去年12月15日就是階段性高點。但今年所謂的春節行情可能提前得特別早。有的人知道有春節行情,那他可能把春天算成1月之后,但可能在12月就開始漲了,第二年有些人會預期得更早,11月就開始說春節行情。那這種預期的預期或者是預期預期的預期,這樣的調整,波動就變得無序。一旦這種無序出現,所有以前的猜測,它未必就能成功。所以從這些時間點或者這種漲幅體現的數字特征去做投資,就很難把握。

    買基金或者買行業ETF,還是要回到根本,看看你現在買的這些,比如基金的投資方式,它投資的股票,估值是便宜還是貴,它投資的股票,未來盈利是好還是壞。做投資還是要考慮自己盈利的預期,以及你對投資周期的把握,你投多長時間,你想賺什么樣的錢,都很重要。


    中國基金報粉絲問:最近人民幣對美元貶值對市場的影響是怎么看待?是導致市場下跌的主要原因嗎?

    曾令華:我曾經做過數據的對比,匯率的貶值和升值主要還是和進出口有一些關系,而且匯率的影響因素很多,除了這些之外,它對經濟的預期,還有每個國家的貨幣政策去向都有關系。我覺得主要可能和進出口對它的市場預期偏悲觀有一些關系。但是它是市場下跌的導火索,還是大家對經濟預期悲觀的連鎖反應,我覺得很難去把它規定清楚。

    另外,匯率下跌也會增強我們出口的競爭力,它有好的一方面。加上匯率制度也有管理的浮動,我覺得匯率的波動,現在可能還不是引起整個市場下跌最主要的重點。


    中國基金報粉絲問:股債蹺蹺板是否還存在?股市最近的下跌是否會對債券市場形成利好?

    曾令華:股債蹺蹺板效應,它的作用機制應該還不是因為股票下跌,債券就上漲了,它最主要的機制就是因為股票市場跟市場對未來盈利的作用相關性大。當市場預期未來盈利不太好時,整個股票市場就會下跌,因為EPS(每股收益)下降可能會導致下跌。但當經濟不好時,往往會迎來宏觀的逆向調節,比如降息、降準等寬松貨幣,對債券市場是利好的。這一輪股票雖然下跌,但債券并沒有太好,原因也在于對利率的寬松可能還不夠,以前債券市場的樂觀,它包含了比這更大寬松的預期,所以最近表現也一般般。

    買股還是買債,首先和投資期限有關。第二跟你的風險承受能力有關。如果是最理想的投資者,他投資的年限比較長,然后波動幅度也比較大時,而且他只看收益率居中的高低。如果是這種情況,那毫無疑問,現在買股票基金的性價比,會比買債券的性價比高很多。


    02

    定投最大優勢在下跌中

    看數據、正反饋有助于堅定信心



    中國基金報粉絲問:2022年不斷回撤,目前的位置您覺得適合慢慢定投熬過去嗎?

    曾令華:我覺得定投的最大好處就是碰到現在這個時候,如果現在這個時候把定投停掉,那相當于“買櫝還珠”,定投在上漲中是沒有什么優勢的,它的最大優勢在于下跌中。因為是定投,所以前期累積的整體倉位可能還在接受范圍之內,下跌的時候你再繼續定投,你在低位的累計倉位,可能相對一次性買同樣的基金,累積更多的份額。后期可能稍微上漲一點,就已經開始賺錢了。這就是定投的微笑曲線。我覺得現在是堅持定投的時候,而且也是最好的時候,如果定投不碰見這樣的下跌,對定投是沒有太大意義。

    中國基金報粉絲問:分批建倉是降低風險的好手段。但是在本金受損的基礎上,如何堅定信心堅持下去?

    曾令華:第一多看看數據。從過去的數據上看一看,你可能會找到一些歷史上反復的事情。市場也是一個鐘擺,當鐘擺擺向極端的時候,那么它也可能向另外一邊擺動。第二投資需要一些時間的積累,這種時間積累就是要時間給你正反饋。這其實跟小學生學習差不多,老師經常表揚你,你可能把這一門課學得特別好,你不喜歡這個老師,那么你這門課也學不好。

    那么面對這種下跌的時候,你通過前幾次下跌的時候,你堅持了,甚至把倉位加到最大,風險偏好最大的。你通過這個有了一些超額收益,隨著正反饋的加深,你可能會更加的堅定。

    多經歷過幾次,可能下一次看見下跌雖然很痛苦,但也會讓你覺得在暴跌時候去減倉,可能不是最好的決定,很多時候我們可能受短期影響特別大。因為我們對未來的預測主要是基于現在的表現,這個時候我們只有克服這些,然后才會好一點。

    中國基金報粉絲問:市場跌成這樣,是不是得堅持下去?什么時候可以加倉?

    曾令華:市場在這個點位維持的時間應該不會太長??赡軓囊荒曛?,你再看現在這個時間段,可能會覺得是個比較好的買入時間。至于加倉,我還是建議用最壞的思維去考慮這些問題,因為我們不知道市場到底處于什么樣的情形。

    我們第一步要看自己有多少錢,比如可能會投三五年的角度,去把這些作為自己的倉位。那么和我現在的倉位進行對比,如果我現在已經到了這個比例,那么就算你覺得它未來要上漲,也不能去加倉。因為判斷市場上漲是一回事和它是不是上漲又是另外一回事,然后還有上漲的周期和它底部徘徊的時間,也不知道是不是一定現在就再也不跌了。

    我們用自己能投資的時間長度去衡量,是一個很好去看自己風險偏好的長度。如果是有3~5年不用的錢,現在真的還有倉位,我覺得現在就是可以買的時候。如果對這種短線波動比較在乎,那么分兩次或者三次買,這樣的方式可能會是比較好的。



    中國基金報粉絲問:基金一次性買入和定投都跌掉至少20%以上,手上還有一點余錢,要怎么補倉?想聽聽您操作方法上的建議。

    曾令華:如果定投總額顯著都虧20%,我覺得首要的問題是要檢視你自己定投的一些基金,到底是不是值得定投的基金,這是很重要的問題。一次性(買入)的基金,如果像現在這個點位跌到27%,從今年以來偏股型基金平均27%的跌幅來看,應該還是能夠接受的。這個時候我覺得就看自己的風險偏好,還有自己買入,對你(來說)痛苦指數有多少。比如,你現在買入的痛苦指數很高,那我覺得可以分批進行買,兩筆或者三筆來買都可以。

    為什么我們看到很多講投資文章說:“不是業績好就一定會賺到錢”,這里面還有很重要的因素,就是你自己的心理因素。你自己的心理因素是你投資成功和失敗很重要的因素。所以我們去逆向投資的時候,可能會讓自己有點難受,但不要那么難受。我開玩笑講,就是我們要讓自己,不至于在市場最差的時候崩潰,這個時候我們還是要重視自己的心理感受。我們看到客觀的數據,再去調整自己的預期,然后把自己的預期再留一點點安全墊,我覺得這也是很重要的安全墊想法。

    你如果覺得一次性買入,非常痛苦,那么就分批再買。如果你現在買入都很痛苦,我覺得可能現在這個倉位對你來講已經是比較合適的倉位了,再買下去的必要性也沒有那么大。


    03

    從現在到未來一年

    是有絕對收益的市場



    中國基金報粉絲問:今年以來,疫情影響經濟企業利潤,中美利率倒掛,美聯儲加息等諸多因素,致使市場呈現劇烈波動,即使國家頻頻出臺利好政策,A股及港股還是出現多次情緒性宣泄。另外,美聯儲加息使得賽道股及基金重倉股全面重挫,面對這些情況,普通投資者該如何把握正確的投資理念,你對當下行情看法以及未來看好哪些板塊?

    曾令華:股市下跌的原因很多,但這些是不是一定是它現在要下跌到這么多的原因,或者我們找不到任何原因的時候,把它歸為情緒?;仡^看原因好像是中美利率倒掛、美聯儲加息等,但這些影響到底有多少是可以定量的,比如對未來的盈利的影響、對企業盈利的一些利潤性影響。賽道股和重倉賽道股的基金全面重挫,這是不是一定是美聯儲加息引起的,也是有一些疑問的。

    如果從最直接的因素來講,下跌就是賣的資金比買的資金多。這些資金后面的一些影響,可能除了一些基本面的因素影響,還有基于情緒的一些影響,也可能情緒沒有變,其他沒有變,市場下跌了。

    如果單純因為下跌后,應該降低自己的倉位,因為作為同樣低風險偏好的人,在我的資產太縮水時,我可能更加傾向于保守。所以這種做法也是理性的。實際上我們對市場下跌的歸因,很多都似是而非,很難說一定是某一種原因造成的。

    但是如果觀察市場的大周期,有一本書《似火牛年:華爾街股票歷史上的非凡時刻》,總結出歷史上所有大的行情,一般都是估值比較低,再加上經濟比較好、貨幣比較寬松的時候。所以我覺得對未來的預期,首先看現在的估值水平高不高,或者低不低,然后再看未來對市場經濟長期的增長預期處于什么樣的區間。從這兩方面去衡量時,才是去投資的時候。

    站在現在這個點上,估值低是非常容易看到的。估值低了,然后我們去看未來增長,其實現在很大一部分可能還是對未來預期的悲觀,還有一些被動的資本操作帶來的下跌。


    中國基金報粉絲問:2022年如果有行情,大概率會在哪些行業出現,怎么把握這些行業呢?

    曾令華:從現在到一年之后這樣角度來看,現在可能整個市場都具有很大的β性機會,它不一定是某幾個行業有機會,可能大部分行業都會有上漲的機會。因為我自己是買基金為主,買ETF或者主題型基金都比較少,我認為還是要買你信得過的基金,然后現在下跌可能還會有一些波動,但這個時候最關鍵是你要去管理好自己的倉位,要符合自己的風險。

    一個很好的衡量指標,就是你買的那些倉位如果在下跌,你也不會覺得睡不著覺,那這個時候你只有去持有,然后等這些企業的利潤出來之后,然后又處于估值比較低的位置,那么市場應該就能反映出這些利潤的上漲,這個時候可能就表現出你的一些股價的上漲。所以我覺得你怎樣維持合理的倉位,然后能夠在下跌中不至于在最低的位置賣出,這是很關鍵的。


    中國基金報粉絲問:目前外圍環境不穩定,有較大可能持續性不穩定。國內環境也有疫情的干擾,國家今年要保就業,基建領域有沒有布局的價值?哪些具體方向值得布局?

    曾令華:今年這些不確定性因素,可能也是市場現在調整很重要的原因,那么我們面對這樣調整,很重要的就是不知道現在的股指有多少悲觀的預期,它可能比現實展現出來的有更加悲觀的情緒,如果是這樣,那它現在是很好的買入時點。從我個人的一些判斷,我覺得目前市場是可以投資的市場,從現在到未來一年應該是有絕對收益的市場。

    從具體的一些板塊,機械制造是很大的一些板塊,光伏、軍工、新能源,還有一些汽車板塊都是比較大一些行業。如果是大的行業,肯定有一些個股有比較好的機會。今年我買的一些基金底層配置了一些行業,主要是金融、新能源、光伏里的一些企業,還有消費。


    中國基金報粉絲問:過往的幾次熊市,只要跌破3000點,無腦買入股票型基金,最后回報都不錯,現在已經跌到2800點了,請問是不是也可以開啟買買買模式?請問買哪一些相對性價比更高些?

    曾令華:我覺得從一年的角度都可以投資了,那么從3~5年的角度更可以去投資,這是我自己的看法。哪些的性價比會高一點,我覺得過往一些優質性的基金,規模在100億以下的基金,其實都可以去關注,可以去做一些篩選,比如在這次,整體基金跌幅跟指數差不多,過去幾年業績都在1/3附近的一些基金,這些基金都可以去關注,然后再選擇一些基金經理的邏輯,你比較認可的,然后你覺得他的邏輯是自洽的,未來獲利可能性比較大的一些基金。


    中國基金報粉絲問:芯片股為何一路下跌,不搞自主可控了嗎?

    曾令華:關于芯片股,從它整個行業邏輯來講,因為它屬于前期投資特別大,目前來看它可能同比增長還比較好,但是從歷史上來看,它的一些比較核心的指標,像ROE這些指標可能都上不去。今年整個系統性下跌之中,芯片股的一些估值也下跌比較多,主要還是存在殺估值的過程,這個過程之后,可能在它估值便宜的時候,又有一些行業上的實際引導和利好,比如自主可控、國產替代等,對這些股票也都有比較好的機會。

    從歷史上來看,芯片這種股票,它的波動幅度特別大。你買的能賺錢,至少要從兩個維度去考慮,第一個就是貴不貴,第二個就是未來利潤好不好,或預期未來的利潤好不好。如果我們去看自主可控或者國產替代,這可能只是一個維度,市場到底給它多少溢價,或這種溢價相當于市場已經考慮到這種因素考慮了多少,我覺得這是所有人投資面臨的難點。


    04

    3000點以下

    主動權益基金好于指數基金




    中國基金報粉絲問:3000點以下機會大于挑戰,指數基金和主動權益基金相對來說哪個更好?應該選哪一個?

    曾令華:現階段,我覺得主動管理型基金還是要比指數好。原因在于從指數的構成來講,它只有把未來最好的企業選出來,這樣的指數才是不可戰勝的。比如標普500和美國的一些指數,因為他們的市場競爭很充分了,那么他們只做一些規則選出一些股票,基本上現在代表的都是把過去一些最好的企業選出來,所以它的漲幅也基本上是主動管理基金很難超越。

    首先,因為國內還是成長型的經濟體,很多東西也還不是特別穩定?,F在指數基金,在行業里面未必是最好的一些,行業里面的一些股票未必是最好的股票。而主動管理型基金還有這樣的機會去把這些未來的龍頭股票選出來,這樣就會有一些優勢。

    第二,國內市場也是基于這樣的原因波動特別大,主動管理型基金它調整的幅度和空間也還是比較大,兩者相結合起來,我覺得目前還是選擇主動管理型基金會好一點。

    第三,從過往的數據也可以看出,主動管理型基金要好于指數型基金的表現,但主動管理基金分化也特別大,所以在選擇上也具有一些難度。我覺得可以多關注一些規模適中,都是100億以下的一些基金,基金經理的管理年限有三五年,業績也比較優秀的一些基金,可以在里面去做一些篩選。


    中國基金報粉絲問:散戶下一步投什么樣的基金比較好?

    曾令華:從身邊朋友、同事的一些投資來看,我覺得大部分人投資虧損的最主要的原因,就是去投一些主題基金,而不是投指數型基金。深層次的原因就是,主題基金和賽道基金往往熱度比較高,熱度比較高的時候,這些基金都比較貴。比較貴的時候,它有非常強的動量效應,上漲時,很多錢都追漲進去,之后下跌,很多就開始出來了。但因為買的比較貴,所以下跌時這些股票下跌的幅度就比較厲害,可能買進去一個月賺到錢了,但是從半年來講,或者一年之后再來看,這個基金可能就虧錢了。

    我們選擇賽道或者主題時候,一般會預期我們看懂行情了,我們一定覺得它要比指數好才去買,那你買時的期望收益比較高,一旦調整,你會覺得不及預期,產生后悔的感覺就會止損。好的賽道可能過幾年真的有比較大的增長,都能賺到錢,但它的調整幅度比較大,導致你在賽道低點時很容易出來。當然這只是從行為模式上去了解這種投資,可能很難讓你去賺錢。有些人賺到錢了,可能是因為他對行業非常懂,他對未來幾年整個行業的利潤比較了解,下跌之后,他可能不會覺得未來這個行業沒增長。往往我們去買賽道基金投資時,很容易覺得又下跌了,而不是去想它未來基本面到底是什么樣。

    買指數的時候,其實心理預期上,會把投資的預期降得比較低,只要達到指數收益就行。這時假如指數基金調整,你去看會覺得和指數調整差不多,可能也還能接受,所以這往往讓你在下跌的時候,不至于在最低點賣出,指數基金隨著市場調整也是能夠接受的。所以買主題基金和賽道基金往往是我們虧損很重要的原因。


    中國基金報粉絲問:FOF現在的選擇也很多,加上還有很多基金公司推出養老基金,在市場下跌時,FOF乎跌得更少一些,請問怎么優選FOF?重點看哪些指標?

    曾令華:FOF是比較特別的類別,因為它的風險收益特征,囊括了非常大的范圍,我們僅僅看跌的少,還是跌的多,這個不足以去對它進行評價。我們在做基金分析、產品分析的時候,強調的是蘋果和蘋果比,梨和梨比。FOF我們主要穿透來看它的股債比到底是什么樣的水平,如果你的債券比較多,那么天然你的跌幅就比較小,同樣如果上漲的時候,它上漲的幅度就比較小。

    選擇FOF的時候,和我們選擇其他基金的邏輯沒有太大的區別。主要還是看FOF基金經理傾向于選擇什么樣的資產,它在資產類別里它有擇時還是沒有擇時,它擇時怎么做的?它的邏輯是不是自洽的,再去聽一些訪談紀要,然后去看這些方法和邏輯是不是和我們自己的需求相匹配。所以去分析FOF時,比我們去看權益的時候,多了一層定位,就是你要看它到底是偏股還是偏債。


    中國基金報粉絲問:我在買基金的時候會選擇幾個行業進行綜合配置,確保不會錯過市場的行情,也有一定的保護。我選擇的時候會通過市場行業指數和行業平均指數來衡量。除此之外,還有哪些方式可以作為選擇基金和行業輪動的時候作為參考的指標?

    曾令華:早期買基金的時候,也想去做一些基金的輪動和行業的輪動,去賺這樣的錢,后來經過一段時間,我覺得這些東西很難去做得到,就放棄了。我主要做的方式就是持有,買基金規模還不大的,然后看基金定期報告披露出的股票,去思考基金經理的思路,看是不是符合他自己的邏輯,同時也會關注這些股票是冷門還是熱門,是貴還是便宜。這里有一些參考的指標,比如買行業、買主題的時候,還是著眼于這個行業、主題、板塊,它未來的盈利增長。買基金要去看基金經理的股票,它的估值水平。

    沒有時間研究那么多時,可以去看一些券商機構給出的基金經理未來業績的增長情況,然后去看一看新近的訪談,最新想法等,這些對我們投資基金,做一些基金的轉換都有好處。


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