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    嘉实基金邵健:从成长中寻找最深度的价值

    2017-08-24 08:38

    中國基金報記者 吳君 趙婷


    在2017上市公司價值投資·中國資產管理高峰論壇暨英華獎中國私募基金50強和英華獎中國最佳券商資管評選頒獎典禮上,嘉實基金公司董事總經理、股票投資體系聯席CIO邵健先生,帶來了名為《從成長中尋找最深度的價值》的主題演講。


    邵健表示,從較長的時間維度來看,成長投資是極具魅力的投資方法。未來作為最堅定的成長投資者之一,還會繼續幫助投資人從成長中去尋找最深度的價值。


    邵健從四個方面表達了對成長投資的看法:第一,成長投資是長期最有魅力的投資方法之一;第二,成長投資是非常有挑戰性的投資方法;第三,成長投資關乎戰略新興產業發展與國家的長遠競爭力;第四,樂觀看待未來的成長投資。


    QQ截圖20170824083153.jpg

    (證券時報 鄭宇攝)

     

    以下是邵健的演講全文,以饗讀者。

       

    邵?。悍浅8吲d在美麗的杭州與大家進行交流。去年以來,A股投資風格出現了非常大的轉變,價值風格在過去一年表現非常好,成長風格卻出現了較大的調整,尤其是一些估值較高的成長股下跌的幅度較大,部分個股甚至達到70%、80%,而以美的、格力、萬華、招行等為代表的價值型藍籌漲幅較大。


    如果在兩年多以前,2015年上半年,你要說自己是價值投資者,可能有點不好意思,但是到了2017年你說做成長投資,可能也會有類似的感受。盡管如此,我還是想說,從較長的時間維度來看,成長投資是有非常有魅力的投資方法。作為最堅定的成長投資者之一,我們未來還會繼續幫助投資人從成長中去尋找最深度的價值。


    為了避免歧義,我們先對今天所探討的成長投資做一個簡單的界定。


    我們這里說的成長投資,主要是側重于“尋找未來盈利增長較快,內在價值迅速提升、動態投資價值顯著的證券”的投資方法,這種方法對靜態估值的高低并不是特別關注。和成長投資相對的是狹義的價值投資,狹義的價值投資“側重尋找價格低估的證券,不同于成長型投資,價值型投資者偏好PE、PB或其他價值衡量基準偏低的股票?!?/span>


    當然,這兩種投資方法也有相通之處:第一,他們都是受基本面驅動的投資;第二,他們都追求以低于企業內在價值的價格去進行投資。只不過價值投資要求企業靜態估值也較低,而成長投資不太在意企業靜態估值,主要關注動態的價值。所以,成長投資與價值投資都屬于基本面投資或廣義的價值投資。我們今天這里的討論里不涉及對廣義價值投資的評判,對于廣義的投資或價值投資我們是高度肯定的。

     

    好的,前面繞了個小圈,現在回到成長投資。關于成長投資,我今天和大家交流的主要包括四個方面。

     

    成長投資是長期最有魅力的投資方法之一

     

    第一,成長投資是長期最有魅力的投資方法之一。在A股市場,如果你想買一個成長性相對好一點的企業,假如未來3年30%左右的增長,通常要15-20倍的市盈率,當然市場上也有一些估值不是很高的企業,比如說5、6倍市盈率、1倍PB的企業,但他們的成長性多數較低或者未來發展存在一定的不確定性,就是說買股票想要又好又便宜很難。但是通過成長投資,我們可以找到很多又便宜又好的股票。


    2000年初,當時的白藥的靜態市盈率接近70倍,市凈率接近7倍,估值并不低。但是在過去的17年中,白藥盈利增長了140倍左右,所以,如果從長期動態估值來看,當時的白藥只有0.5倍PE、0.1倍PB。其它很多大家非常關心、非常喜歡的企業,像茅臺、伊利等企業,歷史上遠期動態估值也都曾經有1、2倍PE甚至更低的階段,這就是成長與成長投資的魅力。當然,不光是在A股,在海外市場也是一樣,像騰訊、網易、Amazon、Netflix等很多優秀企業,都曾經長時間處于靜態估值較高,但是動態估值存在較強吸引力的階段。


    如果我們每十年回顧一下證券市場,可以發現,無論是美國證券市場,還是中國證券市場,十年下來表現最佳的企業,基本上都是收入或盈利實現高增長的企業。


    巴菲特先生最強調投資的要素之一就是復利。實際上對復利的重視就是對成長的重視,因為如果沒有成長,復利的意義就會很小。一個企業,如果每年給予股東5%的紅利,但是沒有成長,40年下來復利只有6倍左右;另外一個企業,如果每年保持15%的增長,但是沒有紅利,40年下來的復利則達到267倍,所以說離開了成長,復利意義也就比較有限。從實踐角度來看,巴菲特喜歡的股票,大多具有非常好的成長性,比如可口可樂、運通等。


    所以,從較長時間維度來說,成長投資是最有魅力的投資方法之一。


    不光在回報方面,在其他方面成長投資也有很好的一些特點。比如說可以使投資機構長期支持、陪伴一些優秀企業的成長,更好地通過金融支持實體經濟;成長投資的投資者心態比較穩定,不用天天在市場上尋找機會,買進賣出,有利于長期投資理念的形成等。

     

    成長投資是挑戰性較高的一種投資方式

     

    盡管說成長投資的方法非常有魅力,但是不得不說這種方法是非常具有挑戰性的。

    對于成長投資者而言,你需要對企業未來若干年的收入、盈利、現金流、資本開支等進行預測,為了做好這些預測,投資人需要對宏觀、產業、企業、項目等很多方面去做前瞻性的分析與預測。


    例如,在產業方面,投資人需要預測產業未來的成長空間、成長速度,產業更迭的可能性、產業的內部結構變遷、產業集中度的變遷、產業的上下游的關系轉變等等;在企業的層面,投資人需要去研究這個企業團隊方面的能力與穩定性,研發與技術的儲備、市場的能力、資源整合能力,以及內部的激勵等等方面。


    除了上面提到的技術性工作的挑戰,成長的投資人還會面臨很多長期投資過程中心境上的挑戰。每一個成長投資的過程,投資人都經常受到煎熬,因為任何一個偉大的企業,發展過程都不會一帆風順,而是不斷面臨巨大的挑戰,這需要投資人多次作出再判斷并面臨是否要調整組合的拷問。在這個過程中,投資人還面臨如何管理風險、管理集中度、克服市場階段性機會的誘惑等挑戰。


    關于這兩年成長投資在A股市場所面臨的挑戰,我們認為很大程度上是投資者把成長投資和投資成長給混淆了。


    在我們這個市場上,歷史上90%以上的所謂成長投資,實際上只是投資成長或者說是成長博弈。因為在這些過程多,大多缺少對產業、企業未來若干年相對深入的分析,同時這樣一些購買成長股的行為,大多很難符合投資的標準。既然不符合投資的標準,也就談不上成長投資了。


    所以這兩年A股市場所謂成長投資的挑戰,實際上只是投資成長或成長博奕所面臨的挑戰。如果這兩年堅持成長投資,還是有非常多的機會可以去把握,也能夠有不錯的收益。


    像A股的索非亞、山西汾酒、??敌l視等優質成長股在過去的兩年中都有很好的表現,在港股和美股中,騰迅、比亞迪電子、瑞聲科技、吉利汽車等的漲幅也很驚人。我們一直堅持成長投資為主,在16年以來所謂風格挑戰的這個階段組合回報依然是比較理想。

     

    成長投資關乎戰略新興產業發展與國家長遠競爭力

     

    除了對于資產管理業和投資人來說,成長投資是非常重要的一種投資方式之外,其實成長投資的力量是否存在、是否強大,對于國家長遠的競爭力也是非常重要的一件事。國家的競爭力,尤其是大國的競爭力很大程度上取決于未來的戰略性產業的發展。信息技術、生命科技、軍工、半導體、航天航空、先進制造等等行業的企業,大多估值較高,風險較高,資本需求較大,發展過程中面臨很大的波動,他們的發展都需要成長投資力量支持。


    如果一個國家,尤其是大國如果缺少成長投資的支持,這些代表未來的產業發展通常相對困難。如果有了長期成長投資力量支持,則會對這些產業的發展起到很大的推動作用,除資本的支持,這些企業在戰略,資源的匹配、人才的激勵、商業模式的優化、階段性困難的克服等很多方面都能得到幫助。

     

    樂觀看待未來的成長投資

     

    最后,我表達一下現在對于成長投資的觀點,我對于成長投資在這個階段是相對樂觀的。


    第一是技術和產業。從現在向將來展望,很多領域都有巨大的成長空間,無論是IT的一些新興領域,還是生命科技的前沿方向,還是新材料、高端制造、生產性服務等很多產業都有較大的發展空間。


    第二是企業發展的生態?,F在到了比較好的階段,經過過去幾十年的發展,中國涌現了大批的優秀的企業家和優秀的企業,他們引領更多的企業家與企業快速成長。與此同時,中國的人力資本、基礎設施、產業配套等也日益改善,這樣的環境有利于成長性企業快速發展。


    第三就是估值。經過過去兩年多調整,大量成長型企業的估值已回到了30倍以下,看到明年和后年,部分企業的估值已變的有吸引力。


    第四是人們的心態。2015年大家不太關心價值股的時候,恰恰是投資價值股較好的時機,現在多數投資者不怎么關心成長股,也許一些優質成長投資機遇就快臨近了。巴菲特說過,當別人貪婪的時候我們需要恐懼,別人恐懼的時候我們更需要貪婪,現在大部分投資者對成長投資比較恐懼的,也許正是我們應該關心優質成長股的階段。最后我還是強調一下,投資成長并非成長投資,成長投資所選擇的應當是少數預期成長性較好,動態估值較低的優質成長企業。

     

    以上是我對成長投資的一點簡單看法,不當之處,大家多多指正!

     

    祝大家投資順利、生活愉快!謝謝大家!


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